棕榈园林市政业务的快速成长符合预期，地产+市政双轮驱动蓝图愈发清晰。2013年收入同增34.6%，归母净利润4亿元，同增34%，符合市场预期。公司目标2014年营收同增35%，净利润增速32%，坚决完成股权激励要求。

　　我们预计公司2014-15年EPS1.17、1.58元（考虑地产行业波动影响，分别下调0.07元，0.16元），考虑市政业务提速与生态文明发展蓝图清晰，给予2014年20倍PE（板块15-24倍），目标价下调至23元，维持增持。市政转型初显成果，项目开拓与现金回收进入正轨。2013年公司市政工程业务收入超10亿（12年仅4亿），鞍山、白浪河与徒骇河等重点项目进展顺利。2013年新签地产合同33亿同增22%；新签市政合同15亿同增30%。棕榈在进入市政2年后产值效果开始体现，项目开拓与资金回收逐步进入正轨，2013年公司经营性现金流改善至-1.6亿（12年-4.9亿）。

　　设计业务能力不断完善，带动公司业务成长。2013年公司完善设计核心业务管理平台建设，利用“境外+境内”的优势，高中低端全面覆盖的设计品牌策略，进一步推动设计品牌的前端驱动能力。2013年公司新签设计合同约3.4亿元，同增55%；设计能力的不断完善将带动公司成长。

　　净利率下滑0.5pp，展望结构变迁促发盈利能力恢复。毛利率同降3.1pp，其中设计毛利率下滑12pp，主因税收营改增、设计体系重建人员及重点市政项目赶工；随设计管理优化及市政项目占比提升，盈利能力将回归。

　　风险提示：（1）房地产业务波动的风险（2）市政园林施工项目进度低于预期，应收账款存在不能按时回收的风险。