2013年铁汉生态净利润同比增长9.2%,未达股权激励行权条件。2013年公司实现营收14.9亿元,同比增长23.72%,归属于母公司股东的净利润2.36亿元,同比增长9.2%,扣非后净利润2.3亿元,同比增长7.08%,每股收益0.75元,加权净资产收益率14.17%,同比下降0.68个百分点。公司拟每10股转增6股派现金1元(含税)。公司股权激励条件是2013年扣非后净利润较2012年同比增速不低于30%,同时加权平均净资产收益率不低于9%。由于公司13年扣非后净利增速低于目标,第一个行权期获授期权未达到行权条件予以注销。

　　项目进度慢于预期是未完成年初制定经营目标的主要原因。行业整体市场环境受国家宏观经济增速放缓以及国家审计署对地方政府债务审计的影响,公司新签项目落地速度慢于预期及新开工项目总体偏少,部分在建项目施工进度受拆迁及南方降雨天气较多影响;同时由于公司实施股权激励计划费用摊销及随着公司业务规模扩大、员工数量增加,职工薪酬、办公费用等支出也相应增加等因素影响。

　　2013年下半年园林绿化工程、生态修复工程增速放缓。2013年园林绿化工程、生态修复工程营收增速分别为31%、7%,均低于2013年上半年的增速(48%和11%)。设计维护收入同比增长47%超出预期,上半年为-31%。但由于设计工作收入占比很小仅为3%,因此对整体业绩影响不大。

　　2013年期间费率大增。2013年期间费率16.13%,同比增加6.82个百分点。管理费用1.95亿元同比增长71%,管理费率13.06%,同比增加3.61个百分点。管理费用中研发费用同比增长27%,职工薪酬、办公费用、折旧及摊销增幅均超过50%。财务费用4581.48万元,同比增长2952.61%,财务费率3.08%,上年同期为-0.13%。2013年公司发行一期短融券2.5亿元,发行利率8%,2013年底短期借款6.1亿元,同比增长56%,长期借款2.83亿元,年初仅为1000万元。借款的增加导致财务费用高企。2014年初公司发行第二期短融券2.5亿元,同时增加银行贷款,利息支出预计维持高位。

　　项目拓展期,经营活动净现金流为负。2013年公司经营活动净现金流为-3.1亿元,比上年同期减少5661.91万元,连续3年为负值,为新增在建的工程合同所需材料采购等工程支出增加所致,显示公司在业务拓展期投入增加,未来随着项目进度的加快,经营活动现金流有望逐步转正。

　　2014年初新签订单合计7.07亿元,提振14年业绩。包括广东梅县(新城)生态文化教育产业园及配套工程(广东·梅县外国语学校)BT项目、郴州市西河流域综合治理暨区域新农村(东湖及驳岸工程、接待中心、山门、广场、停车场、绿化)融资建设项目一期工程(BT项目),合同金额合计7.07亿元,建设期为18个月、15个月。2013年下半年新签珠海、伊宁两个大单合计金额5.34亿元,订单金额数量较大,将对2014年业绩带来正面影响。

　　公司加大生态修复、生态景观建设、生物有机肥研究,看好水环境、矿区重金属修复、植物废弃物资源化利用技术产业化前景。生态修复方面,公司加大矿区重金属污染生物修复、城市受损水环境修复工程、含重金属固体废渣安全稳定固化处置等方面技术储备。在生物有机肥研究方面,研发以植物废弃物资源、餐厨垃圾、污泥为原料制有机肥技术,与公司的苗木技术形成协同效应。随着国家在生态环境修复及固废资源回收利用方面的投资加大,公司技术储备未来商业化前景看好。

　　下调盈利预测,预计2014-2016年EPS为0.99、1.22、1.56元,维持“买入”评级。考虑到宏观经济增速放缓及地方债高企的背景下,市政园林、生态修复订单将受到影响,公司项目进展存在较大不确定性,因此下调盈利预测。中期依然看好公司在生态修复领域的技术研发与布局,关注在手项目进展情况。目前公司估值21倍,生态修复业务的开展有利于提升估值空间,维持“买入”评级。

　　风险提示。项目进展低于预期,创业板调整系统性风险。