上半年业绩低于预期

　　上半年营业收入21.3亿元，同比下降3.0%；净利润1.3亿元，每股收益0.23元，同比下降18.0%，处于指引区间（-20%~+10%）下端。公司预计前3季度净利润下降30%至60%。

　　收入下滑，毛利率下降。受房地产低迷、地方财力下降、地方债务规范等因素的影响，园林业务竞争加剧、订单减少、进度缓慢，导致收入和毛利率下降。期间费用率下降0.5ppt，其中销售费用率下降0.4ppt，因工程后期维护费、运输费和日常经营费用同比下降；财务费用率下降0.4ppt，因2月完成定增后利息支出减少。

　　经营现金流恶化，上半年净流出5.5亿元，受垫资增加的影响（收现比上升6ppt，但付现比上升12ppt）。

　　发展趋势

　　PPP模式日渐成熟，市政园林有望改善。随着政策的持续推动，各方对PPP模式的熟悉，市政园林PPP项目有望增加（一类是纯BT模式演变而来，另一类是与其他运营类业务进行打包处理，后者可能将成为主流）。向“生态城镇综合运营商”转型。公司围绕该转型方向，持续打造规划设计能力、环境治理能力、智慧城镇能力、互联网及物联网运用能力，参与投资建设了“时光贵州”、“长沙浔龙河生态小镇”等示范生态城镇项目，奠定了领先地位。

　　收购兼并持续推进。收购了全球顶级景观设计公司贝尔高林控股权，将为生态城镇业务提供重要支持；收购了苗易网100%股权，以实现苗木去库存和轻资产化，打造苗木O2O平台。

　　盈利预测调整

　　下调盈利预测。考虑到行业下滑超预期，而短期生态城镇业务贡献不多，下调2015/16净利润37%/43%至3.0/3.2亿元，对应EPS分别为0.55/0.57元，同比-30%/+5%。

　　估值与建议

　　维持“中性”评级。考虑到传统园林业务前景恶化，生态城镇及PPP等新业务贡献尚不明显，下调目标价54%至19.1元（35x2015eP/E）。目前股价对应31x2015eP/E，估值吸引力并不显著。未来重点关注公司在生态城镇、环保、PPP等领域的进展。

　　风险

　　房地产持续低迷；生态城镇及PPP项目落地慢于预期。